في السنوات الأخيرة تأثرت العـديد من أسواق الأسهم والسندات بعوامل غير اقتصاديـة، أو أنها تحركت بعكس توجهات الأداء الاقتصادي.. فمثلا يمكن أن تتحرك السوق في وقت معين باتجاه الانحدار في الوقت الذي تتحسن فيه مؤشرات الأداء الاقتصادي مثل معدل النمو أو معدلات الشراء من قبل المستهلكين وغيرها من مؤشرات.أحيانا أخرى تتجه حركة السوق نحو الارتفاع في الوقت الذي يعاني فيه الاقتصاد من تدهور في معدلات النمو أو زيادة في أعداد العاطلين عن العمل، أو زيادة في معدلات التضخم.

ليس أدل على هذه المفارقات الغريبة في أداء الأسواق المالية مما حدث في الشهور المنصرمة في سوق الأسهم في نيويورك وأسواق السندات هناك.. فقد تفاعلت تلك الأسواق المالية بطريقة سلبية مع الأنباء التي ذكرت أن أداء الاقتصاد الأمريكي يسير بشكل جيد وأن معدلات النمو تبدو زاهية، وأن أعداد العاطلين في انخفاض مستمر، كما أن بقية المؤشرات الاقتصادية توضح تطورات إيجابية.. وقد عزا العديد من المراقبين ذلك التفاعل بين الأداء الاقتصادي وحركة الأسواق إلى التخوف من إمكان حدوث تضخم في الأسعار، ويعجل بقرار تلك السلطات لرفع أسعار الفوائد المصرفية.. عندئذ تتحمل المؤسسات أو الشركات المدرجة أسهمها في الأسواق المالية أعباء تمويل مرتفعة مما يزيد من تكاليفها الإجمالية، ومن ثم انخفاض أرباحها وتوزيعات تلك الأرباح على المساهمين.. كل هذه العوامل تؤدي عادة إلى تراجع الأسهم. وما ينطبق على الأسهم يمكن أن ينطبق على السنـدات، حيث تتأثر سلبيا بارتفـاع أسعار الفوائد ومن ثم تتراجع قيمتها في الأسواق الماليـة. ولذلك فإن الأسواق المالية لا تعكس دوما التحسن في الأداء الاقتصـادي بطريقة إيجابية. وما من شك في أن العديد من المتعاملين في الأسواق لا يفقهون كثيرا المتغيرات الاقتصادية وآثارها الإيجابية والسلبية على عمليات السوق. كذلك هناك الكثير من هؤلاء المتعاملين ممن لا يعطـون اهتمامـا كبيرا للنتـائج على المستوى الاقتصادي الكلي، فهم موجودون في السوق لتحقيق أرباح سريعـة وضمن أقل المخاطـر المحتملة.. لذا لا تجد الكثير منهم ممن يتـابعـون المؤشرات التي تحدد مسار الاقتصاد أو منحنى الأداء.. وهكذا تجد هؤلاء المتعـاملين يسعـون لتصفيـة محافظ أسهمهم أو سنداتهم لدى سماع أخبار أو معلومات، حتى لو كانت غير مؤكدة، عن أسعار الفوائد أو إمكانات حدوث تضخم.. وهذه القرارات تؤخذ، حتى في أحسن الأسواق، دون دراية تامة بالأوضاع الاقتصادية الأساسية.

عام متميز، وعام صعب

في عام 1993 كان أداء أسواق الأسهم والسندات مثاليـا لجميع المتعاملين، وقـد حققت تلك الأسواق نتائج وردية لكل مـن وظف أموالا فيها.. ولم يقتصر الأداء الجيد، والممتاز أحيانا، على الأسواق التقليدية في الـولايات المتحدة أو اليابان أو بريطانيا وبقيـة الـدول الأوربية، بل إنه شمل أسواقـا أخرى في آسيا، وأسواقا جديدة يطلق عليها الأسواق الناشئة أو Emerging Markets في دول لا تعتبر مثالية للاستثمار في أمريكا اللاتينية أو آسيا أو شمال إفريقيا.. وقد بلغت النتائج أحيانا مستويات فلكية حيث حققت بعض المحافظ أو صناديق الاستثمار عوائد تماثل 80 - 90 وأحيانا تتجاوز المائة في المائة من قيمة الاستثمار.. لكن تلك النتائج الطيبة لم يقدر لها الاستمرار في الربع الأول من هذا العام، وبدأ المؤشر في مختلف الأسواق يتجه نحو الانحدار.. وقد انخفضت أسعار السندات في أسواق الولايـات المتحـدة وأوربـا بشكل واضح خلال شهر فبراير من هذا العام وبذلك انتهت فترة الرواج التي استمرت ثلاث سنوات لهذا النوع من الأدوات الاستثمارية.. ويقول المراقبون الاقتصـاديون إن من أهم الأسباب التي دعت إلى انخفاض أسعار السندات هو قرار مجلس الاحتياطي الفيدرالي في الولايات المتحدة لرفع سعر الفائدة بنسبة ربع الواحد في المائة للأموال الفيـدرالية U.S.Federal Funds والتي يتيحها البنك المركزي الأمريكي للبنوك والمؤسسات الماليـة.. وقد عزا آلان غرينسبان، في ذلك الحين، أسباب رفع أسعار الفائدة لمخاوفه من إمكان ارتفاع معدلات التضخم على المدى الطويل، ولذلك فإن الإجراء الذي اتخد ما هو إلا إجراء احترازي للحيلولة دون ارتفاع معدلات التضخم.

في بداية عام 1993 كان الانطباع السائد بين المراقبين الاقتصاديين والمتعاملين في الأسواق المالية أن مؤشرات التحسن في الأداء الاقتصادي في الولايات المتحدة لا تعدو أن تكون قصيرة الأجل ومحددة المفعول، بيد أن تطورات الاقتصاد الأمريكي خلال العام الماضي دحضت تلك التوقعات وحقق الناتج الإجمالي نموا قارب الثلاثة في المائة. بل إن معدل النمو خلال الربع الأخير من ذلك العام قارب السبعة في المائة. كذلك فإن معدلات البطالة انخفضت لتصل إلى 4. 6 في المائة خلال شهر ديسمبر 1993، بعد أن كانت 4. 7 في المائة في نهاية عام 1992.. ومن المؤكد أن هناك سمات تؤكد قوة القدرة الشرائية لدى المستهلكين في الولايات المتحدة حيث إن النمو نتج عن زيادة في استهلاك المواطنين تمثلت بزيادة مشتريات السلع المعمرة، واقتناء المساكن.

تأثيرات اقتصادية متبادلة

لقد انعكس تحسن الأداء في الاقتصاد الأمريكي على صادرات السلع الأوربية، حيث إن تزايد إقبال المستهلكين في الولايات المتحدة حقق زيادة في الطلب على المنتجات المصدرة من أوربا. ولقد ساعد على تحقيق ذلك تحسن سعر صرف الدولار مقابل العملات الأوربية الرئيسية مثل المارك الألماني، حيث ارتفع من 1.56 مارك في عام 1992 إلى 1.56 في عام 1993.. كذلك أدى خفض أسعار صرف عدد من العملات الأوربية الأخرى إلى تحسن سوق صادراتها في الولايات المتحدة.. ولقد ازداد حجم الصادرات الأوربية بنسب متفاوتة، فمثلا خلال الفترة من الربع الأول إلى الربع الأخير من عام 1993 ازدادت الصادرات الفرنسية بنسبة 3.5 في المائة، في حين زادت الصادرات الإيطالية بنسبة 2.6 في المائة، كما أن الصادرات الألمانية ارتفع حجمها بنسبة 3.8 في المائة، وحققت الصادرات الإسبانية أكبر زيادة في الحجم فقد ارتفعت بنسبة 9.5 في المائة.

لكن ما تعاني منه أوربا هو إحجام المستهلكين عن اقتناء السلع بمعدلات مطردة، في الوقت الذي ترتفع فيه معدلات الادخار.. كذلك تشجع معدلات البطالة العالية في عدد من الدول الأوربية على سلوكيات الادخار حيث يتخوف العديد من المواطنين من المصير الذي ويمكن أن يواجههم في ظل الركود مما يدفعهم إلى الحذر والتعامل بعناية مع الأموال المتوافرة لديهم. ومما يدفع أيضا إلى الادخار أن معدلات الزيادة الحقيقية في الرواتب والأجور في العديد من الدول الأوربية لاتزال متواضعة إن لم تكن سالبة.. فقد انخفضت أجور العمال الألمان بنسبة 0.9 في المائة خلال عام 1993. وفي إيطاليا انخفضت معدلات الأجور بنسبة واحد في المائة خلال العام نفسه.. هذا وقد قررت الحكومة الإسبانية التوقف عن العمل بمؤشر الأسعار لتحديد قيمة الأجور Price- indexing of wages اعتبارا من نهاية العام الماضي وذلك يعني انخفاضا في القدرات الشرائية لأصحاب الرواتب والأجور.

في اليابان تحاول الحكومة أن تجعل من إنفاقها عجلة الدفع الاقتصادية حيث لم ينتج عن سياسات التحفيز أي أثر على زيادة الاستهلاك الخاص.. خلال عام 1993 كان من الممكن أن يكون النمو في الناتج المحلي الإجمالي سالبا لولا زيادة الاستثمارات الحكومية بنسبة حقيقية قدرها 16 في المائة.. ولذلك فقد معدل النمو النهائي خلال العام المنصرم 0.1 في المائة، ومن المتوقع أن تؤدي سياسات التحفيز الحكومية واستمرار الزيادة في الإنفاق الحكومي إلى رفع معدل النمو إلى 2.2 في المائة خلال العام الحالي.. بيد أن هذا النمو يتطلب زيادة في الاستهلاك العائلي وكذلك زيادة في قيمة وحجم الصادرات اليابانية إلى الخارج.. لكن ارتفاع سعر صرف الين الياباني يمكن أن يكون من العوامل السلبية في تصريف المنتجات اليابانية في الأسواق التقليدية خصوصا سوق الولايات المتحدة.

وكما أشرت في البداية فإن هاجس التضخم يدفع السلطات النقدية في الدول الرأسمالية الصناعية إلى مكافحة ذلك التضخم من خلال رفع أسعار الفوائد والحد من الإقراض أو تقييده.. لكن هذا الخوف من التضخم في الوقت الراهن هل توجد له مبررات حقيقية؟ خلال العقود الماضية، خصوصا في السبعينيات، كانت نقابات العمال تستخدم ورقة التضخم من أجل رفع الرواتب والأجور، حيث كان من المتعارف عليه في العديد من الدول الرأسمالية استخدام آلية مؤشر الأسعار لتحديد الزيادات في الرواتب والأجـور، لكن هذه الآليـة قـد تم وقف استخدامها وكانت إسبانيا، كـما أشرت آنفا من الدول التي أوقفت العمل بها، وقـد سبقتها إيطـاليا في عام 1991.. كذلك يمكن القول إن السلطات النقـدية في العـديـد من الدول الأوربيـة أخـذت تحذو حـذو السلطات النقدية في ألمانيا في تعسفهـا وفي اتباع سياسة نقـدية تقشفية تحارب التضخـم.. وقد نتج عن تلك السياسات تباطؤ في أعمال الاستثمار الجديد، وزيادة الضغوط على الشركات والمؤسسات الكبرى لتقليص النفقات وتسريح العديد من العاملين.. وهكذا أصبحت نقابـات العمال أكثر حذرا في مفاوضاتها مع تلك المؤسسات من أجل وقاية الوظائف وعدم تسريح أعضائها.. كما أن المطالبات بزيادة الرواتب والأجور كانت متواضعة ولم ينجم عن تلك المفاوضات سوى زيادات طفيفة في الأجور.

أوضاع الأسواق المالية

في ظل هذه الحقائق الاقتصـادية كيف يمكن أن تتطور أوضاع الأسواق؟.. كما أوضحت فإن أداء الأسواق لا يتوافق في الكثير من الأحيان مع أداء الاقتصاديات، ومن ثم فليس بالضرورة أن يكون الأداء الجيد مقدمة لتحسن في أسعار الأسهم والسندات وزيادة في التداول.هناك مؤشرات أخرى للقياس يعتمد عليها المتعاملون، ومن هذه المؤشرات معامل السعر للأرباح الموزعة أو معامل السعر للأرباح الصافية.. فإذا كان سعر سهم إحدى الشركات، على سبيل المثال، مائة دولار، وكانت الأرباح الصافية لهذه الشركة خمسة دولارات للسهـم، فمعنى ذلـك أن مؤشر السعر للأرباح أو ما يطلق عليه Price- Earning Ratio يساوي "عشرين".. هنا يقارن المتعامل هذا المؤشر مع معدل مؤشر السعر للأرباح لجميع الشركات المدرجة في السوق المعنية أو للأسهم الأساسية فيها لمعرفة مدى البعد والاقتراب من المعدل الإجمالي، وهناك أيضا نسبة الأرباح الموزعة ومدى بعدها أو قربها من تكاليف التمويل مثل سعر الفائدة.. كذلك يعتمد المتعاملون في السوق مع معدلات التضخم لقياس مدى قدرتهم على تحقيق أرباح حقيقية مـن تجارة الأسهم والسندات بعد طرح التضخم.

ويتخوف المتعاملون من التضخم حيث إنه يؤدي بالسلطات النقدية لرفع معدلات الفائدة، ومن ثم تزيد التكاليف الرأسمالية على الشركات المدرجة وتقل قدرتها على تحقيق الأرباح، ومن ثم قدرتها على توزيع الأرباح. لكن الاقتصاديات الرأسمالية في الوقت الحاضر لا تعاني كثيرا من التضخم حيث لا تتجاوز المعدلات السنوية خمسة في المائة، وهذا يعتبر مؤشرا مرتفعا للدول الصناعية وهو ليس في أفضل الدول الرأسمالية بل هو في إسبانيا التي تعاني من صعوبات هيكلية. لكن المعدلات في بلدان مثل الولايات المتحدة لا تتجـاوز 2.5 في المائة، أمـا الحال في اليـابان فإن التضخم لا يتجـاوز 1.4 في المائة.. ويظل المعدل مرتفعا في ألمانيـا حيث يبلـغ 3.5 في المائة، لكن التضخم يتراوح بين 2 - 2.5 في المائة في كـل من فرنسا وبريطانيا.. ولذلك فإن السلطات النقدية في البلدان الرأسمالية الرئيسية إذا قررت رفع أسعـار الخصم، ومن ثم أسعار الفوائد فإن تلك القرارات تعتبر إجراءات احترازية ضـد التضخم.. وربما تكون هذه الإجراءات مبالغا فيها وسابقة لأوانها، لكن المختصين في البنوك المركزية يريدون تفادي وقوعهم في حالات تتطلب إجراءات أكثر صرامـة لو حدث ارتفاع فعلي في أسعار السلع والخدمات.

وإذا كان أداء عام 1993، كما أوضحنا، متميزا بالنسبـة لأسواق الأسهم والسندات، فـماذا يتوقع المستثمرون خلال العام الجاري؟ لقد كان أداء الربع الأول من العام سلبيا لدرجة مزعجة. فكما ذكرت فقد تخوف الكثيرون من المستثمرين من ارتفاع أسعار الفائدة مما دفع البعض منهم لتسييل أصول الأسهم والسندات.. لكن الأسواق استعادت عافيتها بعد نهاية الربع الأول وأخذت تنحو باتجاه تصاعدي.. في بريطانيا مثلا بدا أن الأوضاع الاقتصـادية آخـذة في التحسن، وأن الأسواق تتفاعل إيجابيا مع المؤشرات الاقتصادية، على الرغم من صعوبات الحياة السياسية حيث يواجـه رئيس الوزراء صعوبـات داخل حزب المحـافظين.. أما في الولايات المتحدة فإن الأنظار تتوجه لمعرفة النتائـج النهائية لأداء الشركـات خـلال الشهـور المنصرمة وقدرة هـذه الشركات على تعزيز أوضاعها المالية وتحقيق نتائج طيبة تحثهـا على تـوزيع الأرباح.. ولذلك سوف تتفاعل الأسـواق مع تلك النتائج وربما ينعكس ذلك على أسعار الأسهم والكميات المتداولة منها.. أما سوق السندات فإن المؤشرات تبين رغبة لدى العـديد من المستثمرين لامتلاك السندات طويلة الأجل.

وعلى الرغم من هذه التوقعات الإيجابية عن أوضاع أسـواق المال في الـولايـات المتحدة فإن الأزمـات السياسية التي تعصف بإدارة الرئيس كلينتون منـذ تسلمـه البيت الأبيض في أوائل عـام 1993، لاتزال تمثل كابوسا لمعظم المستثمرين والجهات المتعاملة مع الأسواق.. ويرى هؤلاء أن هذه الأزمات تحرف انتباه الرئاسة عن القيام بالدور المنوط بها لمواجهة المعضلات الاقتصادية الأمريكية المتمثلة بـالعجـز المزمن في الموازنة، وعجز الميزان التجاري، ومسألة العلاج الصحي وتكلفته والهيكلة الجديدة لـلاقتصاد بعد نهاية الحرب الباردة.

ومهما كانت التحفظات على أداء الأسـواق في الولايات المتحدة أو في بريطانيا أو ألمانيا أو اليابان أو بقية الدول الصناعية الرئيسية فإن المستثمرين لن يجدوا مجالات عديدة للاستثمار في مواقع أخرى خارج إطار تلك الدول.. ذلك أن الأسواق الناشئة بعد أن حققت نتائج باهرة خلال العام الماضي جاءت نتائجها في الربع الأول من العـام الحالي لتؤكـد مخاوف العـديـد من المراقبين من أنها لا تمثل سوى فرص محدودة الـوقت، ولا يمكن الركون إليها اعتمادا على متانة اقتصادات بلدانها.. وقد حققت تلك الأسواق خسائر كبيرة ممـا دفع العديد من البيوتات الاستثمارية لإعادة النظر في استراتيجياتها لضخ المزيد من الأموال فيها.

إن ما سبق ذكره يؤكد أن المستثمرين لابد أن يعوا الحقائق الاقتصادية، وعناصر الأداء هي المعايير النهائية لاستنتاج قياس أداء الأسواق، على الرغم من ردود الفعل السريعة للأسواق على قرارات السياسات المالية أو النقدية.. وعلى هـؤلاء المستثمرين ألا يندفعوا مع هستيريا الأسواق سواء كانت سلبية أو إيجابية.